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第1篇

關(guān)鍵詞：風(fēng)險投資項(xiàng)目；投資后；風(fēng)險管理

早在1912年，著名政治經(jīng)濟(jì)學(xué)家熊彼特就在其著作《經(jīng)濟(jì)發(fā)展理論》中指出，創(chuàng)新是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的內(nèi)在因素，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中起著決定性的作用。經(jīng)過30多年的改革發(fā)展，中國經(jīng)濟(jì)正在深深地驗(yàn)證著這一點(diǎn)。

當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)處于新常態(tài)。從2012年開始，中國經(jīng)濟(jì)增長速度開始放緩。告別過去30多年平均10%左右的高速經(jīng)濟(jì)增長，2012年-2014年的經(jīng)濟(jì)增長速度分別為7.65%，7.67%，7.40%，2015上半年的經(jīng)濟(jì)增速為7.00%，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出中高速增長。同時，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化升級。而且伴隨中國資源環(huán)境約束日益強(qiáng)化，傳統(tǒng)的高投入、高消耗、粗放地發(fā)展方式難以為繼，經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式需要由要素驅(qū)動、投資驅(qū)動向創(chuàng)新驅(qū)動轉(zhuǎn)變。

處于新常態(tài)的中國經(jīng)濟(jì)，要實(shí)現(xiàn)不一樣的增長需要創(chuàng)新。創(chuàng)新是適應(yīng)中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展新常態(tài)的必然要求。走創(chuàng)新發(fā)展之路已成為全社會的共識。2015年6月11日，國務(wù)院下發(fā)《國務(wù)院關(guān)于大力推進(jìn)大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新若干政策措施的意見》。意見明確提出，通過建立和完善風(fēng)險投資引導(dǎo)機(jī)制、拓寬風(fēng)險投資資金供給渠道、發(fā)展國有資本風(fēng)險投資、推動風(fēng)險投資“引進(jìn)來”與“走出去”等舉措來擴(kuò)大風(fēng)險投資，支持創(chuàng)業(yè)起步成長。

由于風(fēng)險投資主要投資于創(chuàng)新企業(yè)，而創(chuàng)新企業(yè)在其發(fā)展過程中將面對不同的風(fēng)險。作為一種創(chuàng)新的投融資機(jī)制，風(fēng)險投資最終追求的仍然是資本的增值。只有合理防范和控制風(fēng)險，才得獲得與高風(fēng)險相匹配的高收益。因此，風(fēng)險投資項(xiàng)目的風(fēng)險管理研究非常重要。

風(fēng)險投資項(xiàng)目的風(fēng)險管理是指風(fēng)險投資項(xiàng)目的管理者通過風(fēng)險識別、風(fēng)險評估，并在此基礎(chǔ)上運(yùn)用多種管理方法、手段、技術(shù)對項(xiàng)目活動的風(fēng)險實(shí)行有效的控制，以最小的成本保證安全、可靠地實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目的總目標(biāo)。

風(fēng)險投資項(xiàng)目的風(fēng)險貫穿于項(xiàng)目運(yùn)行的各個階段，因此對其的風(fēng)險管理應(yīng)該貫穿其整個運(yùn)行過程。20世紀(jì)80年代，美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家Tyebjee和Bruno總結(jié)前人的研究結(jié)果，提出風(fēng)險投資項(xiàng)目的運(yùn)行過程包括：交易發(fā)起（Deal Origination）、項(xiàng)目篩選（Screening）、項(xiàng)目評估（Evaluation）、投資協(xié)議設(shè)計(jì)（Structuring）、投資后管理（Post Investment Activities）。學(xué)者們通常討論風(fēng)險投資項(xiàng)目運(yùn)行各個階段中存在的風(fēng)險并對其進(jìn)行研究，本文主要對風(fēng)險投資項(xiàng)目投資后的風(fēng)險管理研究情況進(jìn)行綜述。

由于風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)一旦選擇投資項(xiàng)目，就成為風(fēng)險企業(yè)共同的擁有者。投資機(jī)構(gòu)主要通過對風(fēng)險企業(yè)提供增值服務(wù)和對風(fēng)險企業(yè)進(jìn)行監(jiān)管兩種方式控制企業(yè)的風(fēng)險，下面分別從增值服務(wù)和投資后監(jiān)管兩個角度綜述風(fēng)險投資項(xiàng)目的風(fēng)險管理情況。

一、增值服務(wù)

風(fēng)險投資降低風(fēng)險的機(jī)制在于利用風(fēng)險投資家的人力資本，為風(fēng)險企業(yè)提供增值服務(wù)。風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)通過為風(fēng)險企業(yè)提供增值服務(wù)，可以促進(jìn)風(fēng)險企業(yè)良性發(fā)展，更大可能實(shí)現(xiàn)投資收益，進(jìn)而減少投資風(fēng)險。

針對風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行項(xiàng)目投資后對于風(fēng)險企業(yè)的增值服務(wù)，學(xué)者們主要討論提供增值服務(wù)的形式、方式及增值服務(wù)對于項(xiàng)目運(yùn)行的影響。

對于一個擁有堅(jiān)定信念和強(qiáng)烈成功欲望的風(fēng)險企業(yè)家而言，他需要為自己的項(xiàng)目找到優(yōu)秀的風(fēng)險投資家，他需要風(fēng)險投資家的資本、經(jīng)驗(yàn)及各種社會關(guān)系網(wǎng)絡(luò)。風(fēng)險企業(yè)家希望獲得風(fēng)險投資家的支持并與其共享企業(yè)發(fā)展的成果。學(xué)者們經(jīng)過研究，普遍認(rèn)為風(fēng)險投資家可以從以下幾個方面對風(fēng)險企業(yè)提供幫助：

在企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展方面：參與制定風(fēng)險企業(yè)長期發(fā)展的戰(zhàn)略與經(jīng)營計(jì)劃；為風(fēng)險企業(yè)的后續(xù)發(fā)展籌集資本；積極促進(jìn)風(fēng)險企業(yè)的并購、回購或公開上市等。

在企業(yè)的內(nèi)部管理方面：建立有活力的董事會；聘請外部專家；招聘重要員工；促進(jìn)和完善風(fēng)險企業(yè)的激勵機(jī)制和約束機(jī)制；充當(dāng)CEO智囊團(tuán)，提供技術(shù)、知識、營銷、財(cái)務(wù)、管理等方面的咨詢；為風(fēng)險企業(yè)家提供精神上和信念上的支持，激勵風(fēng)險企業(yè)家引領(lǐng)風(fēng)險企業(yè)走向成功等。

在企業(yè)外部，幫助企業(yè)鑄造關(guān)系網(wǎng)絡(luò)、開拓企業(yè)產(chǎn)品市場等。

具體地，王干梅（2004），徐錦榮（2010）分別分享了高新投和江蘇高科技投資集團(tuán)的投資經(jīng)驗(yàn)。在經(jīng)營中，投資機(jī)構(gòu)通過提供融資擔(dān)保幫助高科技企業(yè)獲得銀行貸款或政府資金，協(xié)助風(fēng)險企業(yè)引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，參與企業(yè)修訂發(fā)展戰(zhàn)略，設(shè)計(jì)融資、資本運(yùn)作和上市方案，進(jìn)行資產(chǎn)重組等；在內(nèi)部管理上，幫助風(fēng)險企業(yè)進(jìn)行股份制改造、規(guī)范管理、進(jìn)行制度建設(shè)，調(diào)整完善治理結(jié)構(gòu)，引進(jìn)管理和技術(shù)人才，制定和實(shí)施激勵約束機(jī)制；在企業(yè)外部，疏通企業(yè)與政府部門的關(guān)系，爭取政府政策支持等。

張識宇，徐濟(jì)超和蔡建峰（2013）指出風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)的網(wǎng)絡(luò)資源包括行業(yè)資源網(wǎng)絡(luò)、人力資源網(wǎng)絡(luò)、專家網(wǎng)絡(luò)及信息資源網(wǎng)絡(luò)等。Stam和Elfring（2008）和Lu等（2013）認(rèn)為，通過風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)構(gòu)建的資源網(wǎng)絡(luò)，風(fēng)險企業(yè)可以從外界獲得信息、技術(shù)、知識、資金、信任等企業(yè)發(fā)展所必需的資源。并且風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)利用其在資本市場上的關(guān)系和技能，幫助風(fēng)險企業(yè)籌集發(fā)展所需后續(xù)資金或開展并購、上市準(zhǔn)備等活動。

袁蓉麗、文雯和汪利（2014）通過對深交所中小企業(yè)板上市公司的研究發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)持股比例與上市公司董事會規(guī)模呈現(xiàn)正向變動，說明風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)通過進(jìn)入公司董事會參與上市公司治理。而且高質(zhì)量風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)支持的上市公司的董事會規(guī)模更大。

風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)積極為風(fēng)險企業(yè)提供增值服務(wù)，取得了有益的成果。從微觀角度，增值服務(wù)可以提高風(fēng)險企業(yè)的競爭力，減少項(xiàng)目風(fēng)險并提高風(fēng)險企業(yè)的收益。

首先，風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)提供的增值服務(wù)可以提高風(fēng)險企業(yè)的管理能力、治理結(jié)構(gòu)、為企業(yè)設(shè)計(jì)長遠(yuǎn)的發(fā)展藍(lán)圖。

Kulow和Khoylian（1988）研究發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)通過更換風(fēng)險企業(yè)高管可以幫助風(fēng)險企業(yè)提高管理能力。Hochberg（2011）研究證明風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)支持的風(fēng)險企業(yè)收支水平較低，更積極地采納股東權(quán)利協(xié)議，有更獨(dú)立的董事會結(jié)構(gòu)。Baker和Gompers（2002），Suchard（2009）的研究進(jìn)一步驗(yàn)證了以上觀點(diǎn)，他們發(fā)現(xiàn)風(fēng)險資本的進(jìn)入使風(fēng)險企業(yè)董事會中有更多的具有行業(yè)經(jīng)驗(yàn)的獨(dú)立董事，使董事會更加具有獨(dú)立性。張識宇，徐濟(jì)超和蔡建峰（2013）認(rèn)為風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)通過參與風(fēng)險企業(yè)的重大決策、協(xié)助企業(yè)進(jìn)行戰(zhàn)略規(guī)劃，幫助風(fēng)險企業(yè)發(fā)現(xiàn)創(chuàng)新機(jī)會和先動商機(jī)，提升項(xiàng)目的評估準(zhǔn)確性。并且通過幫助企業(yè)優(yōu)化激勵約束機(jī)制和組織結(jié)構(gòu)以及向企業(yè)家提供管理經(jīng)驗(yàn)，提高企業(yè)的管理能力，增強(qiáng)企業(yè)的創(chuàng)新實(shí)力和動力，提升風(fēng)險企業(yè)的創(chuàng)業(yè)導(dǎo)向，即創(chuàng)新性、風(fēng)險承擔(dān)性和超前行動性。錢野（2014）對浙江省3480家高新技術(shù)企業(yè)進(jìn)行調(diào)查，發(fā)現(xiàn)有風(fēng)險投資背景的高新技術(shù)企業(yè)，更容易將上市作為企業(yè)未來發(fā)展的目標(biāo)并更容易上市。

另外，Hellmann和Puri（2000）提出風(fēng)險投資的參與可以縮短風(fēng)險企業(yè)將產(chǎn)品投入市場的時間。Matusik和Fitza（2012）認(rèn)為風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)能夠幫助風(fēng)險企業(yè)克服所在領(lǐng)域特有的技術(shù)難題，并有助于識別企業(yè)潛在的風(fēng)險并找到問題的解決辦法。Hsu（2006），Gu和Lu（2014）提出有風(fēng)險投資支持的風(fēng)險企業(yè)更容易建立戰(zhàn)略聯(lián)盟和技術(shù)授權(quán)等合作性的商業(yè)關(guān)系。

其次，風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)提供的增值服務(wù)可以有助于控制項(xiàng)目風(fēng)險。

Hellmann和Puri（2002），Kaplan和Strmberg（2003）發(fā)現(xiàn)通過協(xié)助招聘風(fēng)險企業(yè)的管理者、聘任或解聘經(jīng)理人等方式，風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)影響風(fēng)險企業(yè)決策并約束管理者的私利行為，使風(fēng)險減少。

Gompers（1995），楊艷萍（2003）指出，向風(fēng)險企業(yè)派出具有專業(yè)知識、管理能力、熟悉風(fēng)險企業(yè)業(yè)務(wù)、能為風(fēng)險企業(yè)發(fā)展提供增值服務(wù)的投資經(jīng)理出任企業(yè)董事，可以克服或減少風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)與風(fēng)險企業(yè)之間的協(xié)議、契約和各種規(guī)定的不完整性及信息不對稱性，降低由于信息不對稱性所帶來的投資風(fēng)險。

趙瑋，溫軍（2015）利用2005年-2013年間1481家風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)和13347家上市公司為樣本，實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)有風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)支持的上市公司，其高管薪酬較低，而高管持股比例較高，說明風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)通過增加高管的持股比例來抑制高管的短視行為，有助于降低風(fēng)險。

第三，風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)提供的增值服務(wù)可以給風(fēng)險企業(yè)及機(jī)構(gòu)自身帶來高收益。

國內(nèi)外學(xué)者通過對有風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)支持的風(fēng)險企業(yè)與沒有風(fēng)投支持的風(fēng)險企業(yè)的比較研究，發(fā)現(xiàn)它們在上市時及上市后的市場表現(xiàn)有所不同。國外相關(guān)研究顯示，有風(fēng)險投資支持的風(fēng)險企業(yè)上市時成立的時間更短，資產(chǎn)賬面價值更大，權(quán)益比率更高（Megginson，Weiss，1991）；上市時表現(xiàn)出更低的折價率（Brophy，1988；Barry，1990；Megginson，Weiss，1991；Wang，2003；）；上市后，其市盈率、投資回報率更高（Jain，Kini，1995）；而且具有更高的長期績效（Brav，Gompers，，1997）。究其原因，學(xué)者們認(rèn)為風(fēng)險投資家積極地參與風(fēng)險企業(yè)的管理，對信息的掌握比較充分（Brav，Gompers，1997）；通過對風(fēng)險企業(yè)提供增值服務(wù)并進(jìn)行相應(yīng)的監(jiān)管，向市場傳遞了企業(yè)資質(zhì)優(yōu)良的信號（Barry，1990）；并且市場投資者承認(rèn)風(fēng)險投資家在被投資企業(yè)中的正面作用（Jain，Kini，1995），提高了風(fēng)險企業(yè)的附加值。同時，由于風(fēng)險投資家對于風(fēng)險企業(yè)上市時對高管和董事會的調(diào)整，風(fēng)險企業(yè)上市后企業(yè)的盈利可能性增加（BharatA.Jain，Narayanan，OmeshKini，2007）。

在國內(nèi)，學(xué)者們也進(jìn)行了相關(guān)研究。王干梅（2004）直接利用數(shù)據(jù)說話。高新投通過為風(fēng)險企業(yè)提供增值服務(wù)，促進(jìn)了風(fēng)險企業(yè)的快速發(fā)展。而且高新投在三年內(nèi)（2001-2003）因此獲得了64.2%的高回報率。

錢野（2014）調(diào)查發(fā)現(xiàn)125家有風(fēng)險投資背景的高新技術(shù)企業(yè)其產(chǎn)值（包括總產(chǎn)值和人均產(chǎn)值）、銷售收入、研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入及其增長率明顯高于全省平均水平。并且其獲得銀行貸款的平均額及增長率也明顯增加，風(fēng)險投資對于高新技術(shù)企業(yè)的外部融資具有明顯的促進(jìn)作用。

沈維濤，胡劉芬（2014）認(rèn)為，有專業(yè)化投資經(jīng)驗(yàn)的風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)能夠在投資后對風(fēng)險企業(yè)提供更加專業(yè)的價值增值服務(wù)，從而提升其投資績效。楊曉艷（2014）也認(rèn)為，相較于PE，風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)更傾向于高風(fēng)險高收益的投資，并通過積極參與企業(yè)管理能力的提高過程，使風(fēng)險企業(yè)實(shí)現(xiàn)了增長。

第2篇

一、風(fēng)險投資后管理機(jī)制的涵義及內(nèi)容

“機(jī)制”一詞的運(yùn)用十分廣泛，對其涵義也有不同的理解。“機(jī)制”既可以用作描述事物構(gòu)成狀態(tài)，即將描述對象作為一個大的系統(tǒng)，并確定其子系統(tǒng)構(gòu)成與相互關(guān)系；“機(jī)制”也可以用作描述事物運(yùn)行規(guī)律，將描述對象的內(nèi)在機(jī)理，包括宏觀與微觀的理論解釋與分析；另外，更多的是“機(jī)制”可以被用來描述人們對事物運(yùn)行的制度安排，并由此而形成各種功能，這體現(xiàn)出人們對事物運(yùn)行客觀規(guī)律的認(rèn)識與運(yùn)用。而投資后管理是風(fēng)險投資家控制投資風(fēng)險、實(shí)現(xiàn)投資收益的重要環(huán)節(jié)。在投資后，為了促使風(fēng)險企業(yè)經(jīng)營的成功，風(fēng)險投資家在力所能及的各個方面對被投資企業(yè)進(jìn)行扶植和培育。風(fēng)險投資家為企業(yè)提供的服務(wù)包括以下幾方面。

1、常規(guī)性管理。主要指風(fēng)險投資人在風(fēng)險企業(yè)日常運(yùn)作過程中，通過各種常規(guī)性手段把握企業(yè)的經(jīng)營動態(tài)，并按照合法程序與權(quán)力，及時解決存在的各類問題。常規(guī)性管理的實(shí)質(zhì)就是根據(jù)被投企業(yè)經(jīng)營信息的動態(tài)反饋，對其進(jìn)行監(jiān)控和管理的過程。

2、決策性管理。是指風(fēng)險投資人通過派出人選出任被投企業(yè)董事、監(jiān)事或其他高管人員，完善企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，參與企業(yè)的決策管理過程。由于風(fēng)險企業(yè)的特點(diǎn)，決策管理過程通常是在信息不對稱的情況下作出的，因此派出得合格人選在整個決策過程中最重要的責(zé)任就是提供合理可行的決策建議，便于風(fēng)險投資人作出正確決策。

3、增值。目的是最大限度地實(shí)現(xiàn)風(fēng)險企業(yè)的價值增值。增值服務(wù)貫穿于常規(guī)性管理和決策性管理全過程之中，它主要包括協(xié)助組建管理團(tuán)隊(duì)、提供財(cái)務(wù)和融資服務(wù)、提供信息支持服務(wù)、提供法律顧問服務(wù)等內(nèi)容。因而，增值服務(wù)已成為風(fēng)險投資人對投資項(xiàng)目后續(xù)管理中最重要的工作，這不僅僅是一個價值發(fā)現(xiàn)的過程，更是一個價值創(chuàng)造的過程。

二、風(fēng)險投資后管理的動因

任何投資活動的動力都來自于對利潤的追求。但是由于投資過程中各種不確定性因素的客觀存在，風(fēng)險投資既有可能增值獲利，也有可能遭受損失。那么，價值增值的最大化、風(fēng)險的防范和人力資本的充分應(yīng)用是風(fēng)險投資后管理機(jī)制產(chǎn)生發(fā)展的主要動因。

1、價值增值最大化的要求。風(fēng)險投資后管理的目的是最大限度地實(shí)現(xiàn)風(fēng)險企業(yè)的價值增值。風(fēng)險投資家的風(fēng)險投資后管理可從三個方面創(chuàng)造價值增值:為創(chuàng)業(yè)者提供合適的投資機(jī)會；為風(fēng)險企業(yè)確定最佳戰(zhàn)略或者如何最好地執(zhí)行戰(zhàn)略；為風(fēng)險企業(yè)提供有價值的信息源。

當(dāng)風(fēng)險企業(yè)在風(fēng)險投資家的幫助下獲得投資機(jī)會、化解企業(yè)風(fēng)險以及減少不確定性和作出最佳決策時，企業(yè)就創(chuàng)造了最大的價值增值。

2、防范風(fēng)險的要求。風(fēng)險投資的對象主要是高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，風(fēng)險投資家不僅要承擔(dān)技術(shù)開發(fā)和市場開拓的商業(yè)風(fēng)險，還有由于風(fēng)險投資的特殊性，承擔(dān)著風(fēng)險與信息不對稱的風(fēng)險。商業(yè)風(fēng)險是基于風(fēng)險企業(yè)競爭環(huán)境的不確定性而產(chǎn)生的風(fēng)險。由于商業(yè)風(fēng)險無法完全預(yù)測，風(fēng)險投資家只能隨著風(fēng)險企業(yè)經(jīng)營過程中出現(xiàn)的狀況來調(diào)節(jié)他們的后續(xù)管理水平。一般情況下，風(fēng)險投資后管理的水平與商業(yè)風(fēng)險呈正相關(guān)，與風(fēng)險企業(yè)價值增值的預(yù)期呈負(fù)相關(guān)，但是當(dāng)風(fēng)險投資后管理的強(qiáng)度與水平超過了一定的界限，風(fēng)險投資家就可能會改變初衷并撤回投資。

在委托框架下，風(fēng)險企業(yè)家與風(fēng)險投資家之間的信息不對稱，不僅存在于簽約投資前的項(xiàng)目評估階段，也存在于后續(xù)投資階段。簽約前的事前信息不對稱導(dǎo)致的主要問題是逆向選擇，投資后信息不對稱導(dǎo)致的主要問題是道德風(fēng)險。因此，當(dāng)?shù)娘L(fēng)險越高，風(fēng)險投資家進(jìn)行風(fēng)險投資后管理的程度就越多。風(fēng)險投資家通過投資后管理識別風(fēng)險，收集信息，加強(qiáng)對于投資資金的監(jiān)管，增加與管理團(tuán)隊(duì)的溝通機(jī)會，從而幫助風(fēng)險投資企業(yè)實(shí)現(xiàn)價值增值與風(fēng)險防范。

3、人力資本充分應(yīng)用的要求。在風(fēng)險投資中，人力資本表現(xiàn)在兩個方面，一是風(fēng)險投資家的經(jīng)驗(yàn)，二是風(fēng)險企業(yè)家的素質(zhì)，二者都極端重要，而且是相互關(guān)聯(lián)、互相影響的。首先，風(fēng)險投資家的經(jīng)驗(yàn)是決定風(fēng)險投資后管理所產(chǎn)生的價值增值量與風(fēng)險防范成效的最具決定性的因素。其次，風(fēng)險投資后管理對于風(fēng)險企業(yè)家素質(zhì)的發(fā)揮提供了良好的激勵與約束機(jī)制。風(fēng)險企業(yè)家在風(fēng)險企業(yè)中有特殊的重要性。與成熟企業(yè)相比，風(fēng)險企業(yè)面臨著極度不確定的市場，具備極少的創(chuàng)業(yè)資源，并面臨高度的風(fēng)險。風(fēng)險企業(yè)家必須依靠自己的洞察力、創(chuàng)新能力、執(zhí)行能力等在不完全信息情況下作出決策。但是，在委托與信息不對稱的情況下，風(fēng)險企業(yè)家人力資本的重要作用必須依靠完善的管理機(jī)制才能夠充分發(fā)揮出來，因此，通過風(fēng)險投資后監(jiān)管，對風(fēng)險企業(yè)家進(jìn)行激勵與約束就具有重要的意義。

三、風(fēng)險投資后管理機(jī)制創(chuàng)新性分析

1、管理對象的深化:風(fēng)險企業(yè)家人力資本為核心。風(fēng)險企業(yè)家人力資本不僅具有一般人力資本的特性，更具有特異性，這是風(fēng)險投資后監(jiān)管機(jī)制涉及的核心內(nèi)容。概括而言，風(fēng)險企業(yè)家人力資本的特異性主要包括:企業(yè)家人力資本的低擔(dān)保性；企業(yè)家人力資本的高專用性；企業(yè)家人力資本的強(qiáng)顯示性；企業(yè)家人力資本的可抵押性。由于風(fēng)險企業(yè)家人力資本的特征和風(fēng)險企業(yè)的特殊性，風(fēng)險投資后管理機(jī)制的設(shè)計(jì)不僅要考慮對風(fēng)險企業(yè)家的激勵，而且還要對其嚴(yán)格的約束與監(jiān)控。

在風(fēng)險投資后管理中，應(yīng)該根據(jù)風(fēng)險企業(yè)的不同發(fā)展階段，基于風(fēng)險投資家與風(fēng)險企業(yè)家雙方人力資本與非人力資本因素的考慮，來進(jìn)行機(jī)制設(shè)計(jì)。對處于早期階段的風(fēng)險企業(yè)，一方面企業(yè)家如果擁有相對較大的股權(quán)，其邊際努力產(chǎn)生的邊際收益中的較大部分將歸自己所有，其將受到足夠的激勵；另一方面，由于早期階段中風(fēng)險企業(yè)家的擔(dān)保能力相對不足，風(fēng)險投資家為了減少投資風(fēng)險和損失，必須持有較大的最終控制權(quán)，并使公司的利益凌駕于企業(yè)家之上，甚至在必要時有權(quán)解雇企業(yè)家。隨著風(fēng)險企業(yè)的發(fā)展，企業(yè)價值不斷提高，風(fēng)險企業(yè)家的能力逐步顯現(xiàn)，聲譽(yù)不斷提高，風(fēng)險企業(yè)家所擁有的非人力資產(chǎn)與價值也在提高，使得風(fēng)險企業(yè)家擔(dān)保能力將不斷得以提高，而風(fēng)險企業(yè)的不確定性和風(fēng)險則可能相應(yīng)降低。與此相對應(yīng)，企業(yè)家對企業(yè)的最終控制權(quán)應(yīng)當(dāng)增加。因此，風(fēng)險企業(yè)的治理機(jī)制應(yīng)具有一定的動態(tài)可調(diào)整性，即根據(jù)企業(yè)的實(shí)際發(fā)展和運(yùn)營狀況以及企業(yè)家的能力是否適應(yīng)企業(yè)的發(fā)展要求而配置控制權(quán)，也就是說，企業(yè)家的能力和企業(yè)的經(jīng)營績效及潛力在很大程度上決定了他們與風(fēng)險投資家之間的談判能力。風(fēng)險企業(yè)治理機(jī)制的核心是對企業(yè)家進(jìn)行良好的激勵、嚴(yán)格的約束與監(jiān)控，并體現(xiàn)動態(tài)可調(diào)整性。

2、管理手段的創(chuàng)新:對風(fēng)險企業(yè)的控制權(quán)分配和轉(zhuǎn)移安排。風(fēng)險投資后管理機(jī)制中人力資源管理機(jī)制實(shí)質(zhì)上是風(fēng)險企業(yè)的控制權(quán)分配和轉(zhuǎn)移的治理機(jī)制，是風(fēng)險投資家和企業(yè)家之間長期重復(fù)博弈后最終會形成的一個最優(yōu)博弈結(jié)果。因此，對風(fēng)險企業(yè)的控制權(quán)分配和轉(zhuǎn)移安排是風(fēng)險投資后管理機(jī)制中最核心的手段。Kapla和Stromberg(2000)實(shí)證研究表明風(fēng)險投資家通過合約將剩余索取權(quán)、投票權(quán)、清算權(quán)以及其他控制權(quán)的分配分開進(jìn)行，而這些權(quán)力的分配取決于企業(yè)在某一個階段的可觀察或度量的指標(biāo)所顯示的企業(yè)經(jīng)營狀況，因而控制權(quán)的相機(jī)轉(zhuǎn)移也是逐步的、多層次的。

為了解決風(fēng)險投資中風(fēng)險資本家和風(fēng)險企業(yè)家在企業(yè)經(jīng)營發(fā)展各個階段相應(yīng)的風(fēng)險企業(yè)的控制權(quán)分配和轉(zhuǎn)移安排問題，對風(fēng)險投資中人力資本的激勵與約束機(jī)制進(jìn)行了諸多創(chuàng)新，其手段具體包括以下幾點(diǎn)。

(1)以可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股為主要融資工具的控制權(quán)約束與激勵。可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股為主的融資結(jié)構(gòu)實(shí)質(zhì)上是對風(fēng)險企業(yè)家一種控制權(quán)激勵，促使風(fēng)險企業(yè)家將人力資本最大限度地投入到企業(yè)中去，努力把企業(yè)經(jīng)營成功，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險投資收益的最大化和風(fēng)險企業(yè)家個人效用最大化。

(2)分階段投資并保留中止投資的權(quán)利。一旦風(fēng)險投資家發(fā)現(xiàn)任何有關(guān)未來回報的負(fù)面信息，下一階段的融資可能被終止，風(fēng)險企業(yè)家的人力資本價值也就無法實(shí)現(xiàn)，這種方式也減少了風(fēng)險企業(yè)家試圖對企業(yè)剩余索取權(quán)進(jìn)行重新談判的機(jī)會主義行為。

(3)以股票贈與和股票期權(quán)為主要形式的激勵性報酬計(jì)劃。通過上述方式，將風(fēng)險企業(yè)家與企業(yè)的未來經(jīng)營狀況緊密聯(lián)系起來，風(fēng)險投資家與企業(yè)家利益實(shí)現(xiàn)了高度趨同，降低了委托關(guān)系中的道德風(fēng)險。

(4)投資者退出權(quán)約束。當(dāng)風(fēng)險企業(yè)業(yè)績低于預(yù)期目標(biāo)時，風(fēng)險投資家為減少損失，將其前期投資以某個事先確定的價格回售給被投資企業(yè)。這種行為不僅會導(dǎo)致風(fēng)險企業(yè)實(shí)質(zhì)運(yùn)作資本數(shù)量的減少，還會通過資本市場的信息傳遞效應(yīng)影響風(fēng)險企業(yè)家的后續(xù)階段的籌資，從而提高了風(fēng)險企業(yè)家的努力程度。

3、激勵方式的組合:對風(fēng)險企業(yè)家的顯性激勵與隱性激勵相結(jié)合。在風(fēng)險投資中，對風(fēng)險企業(yè)家的顯性激勵與隱性激勵方式的運(yùn)用，也是與風(fēng)險企業(yè)家的人力資本特性緊密聯(lián)系的。但是由于信息不對稱以及契約的不完備性，企業(yè)內(nèi)部協(xié)調(diào)總是有限的，需要市場從外部來進(jìn)行推動，這種由外部競爭機(jī)制產(chǎn)生的對企業(yè)家的激勵稱為隱性激勵。單純的顯性激勵或隱性激勵均不能夠?qū)︼L(fēng)險企業(yè)家產(chǎn)生最有效的激勵，二者的結(jié)合設(shè)計(jì)會取得更大激勵效果，而其中的關(guān)鍵就在于信息不對稱與不確定性的程度。

在風(fēng)險投資的顯性激勵機(jī)制中，風(fēng)險企業(yè)的剩余控制權(quán)和索取權(quán)以及薪酬結(jié)構(gòu)是最重要的兩個方面。而風(fēng)險投資中的報酬契約的創(chuàng)新在于按照經(jīng)營業(yè)績連續(xù)支付風(fēng)險企業(yè)家的薪酬，而不是在風(fēng)險投資退出完全時集中支付。這種連續(xù)支付激勵機(jī)制對風(fēng)險企業(yè)家的激勵效果可以有效地提高風(fēng)險企業(yè)家的努力水平，為風(fēng)險投資家和風(fēng)險企業(yè)家雙方帶來更高的收益，也可以為風(fēng)險投資家激勵與監(jiān)管風(fēng)險企業(yè)家提供更多的手段。但是由于風(fēng)險投資中信息的高度不對稱以及風(fēng)險企業(yè)成長的高度不確定性，顯性激勵模式對企業(yè)家特殊人力資本的激勵具有一定的局限性。風(fēng)險投資的隱性激勵機(jī)制能夠較好地解決這個問題。隱性激勵機(jī)制主要包括風(fēng)險企業(yè)相對業(yè)績激勵機(jī)制與聲譽(yù)激勵機(jī)制。在相對業(yè)績激勵機(jī)制中，由于風(fēng)險投資家所關(guān)心的風(fēng)險企業(yè)家的努力程度、智力因索、誠實(shí)和創(chuàng)新能力不易被觀察到，所以企業(yè)家的報酬不能直接與這些因素掛鉤，必須將報酬和可測量的工作績效掛鉤。由于使用相對業(yè)績比較能將風(fēng)險投資中對企業(yè)家不可控的經(jīng)濟(jì)環(huán)境變動影響進(jìn)行過濾，評價出企業(yè)經(jīng)營績效水平，能使企業(yè)家的努力水平接近最優(yōu)。在聲譽(yù)激勵機(jī)制中，由于風(fēng)險企業(yè)家的人力資本具有逐步顯現(xiàn)性，風(fēng)險企業(yè)家可以通過自身的努力，將其人力資本潛能挖掘出來，不斷提高其人力資本價值，并提高其聲譽(yù)，使其在下一輪風(fēng)險融資時，可以擁有更有利的競爭位置和更強(qiáng)的談判力量。所以聲譽(yù)激勵機(jī)制也為企業(yè)家人力資本提供了較好的隱性激勵機(jī)制。這二者事實(shí)上又有著密切的相關(guān)性。在聲譽(yù)激勵機(jī)制下相對業(yè)績比較有利于解決風(fēng)險投資家與風(fēng)險企業(yè)家之間的信息不對稱問題，對完善投資契約具有積極的指導(dǎo)作用。

第3篇

【關(guān)鍵詞】風(fēng)險投資管理機(jī)制

風(fēng)險投資是通過向極具增長潛力的未上市新興企業(yè)進(jìn)行權(quán)益資本或準(zhǔn)權(quán)益資本投資,并通過提供管理服務(wù)參與企業(yè)的發(fā)展過程,在企業(yè)創(chuàng)業(yè)成功后通過權(quán)益資本轉(zhuǎn)讓,實(shí)現(xiàn)高資本增值收益的一種特殊類型的金融資本運(yùn)作方式。從風(fēng)險投資的運(yùn)作過程來看,風(fēng)險投資是包括融資、投資、投資后管理和退出四個主要環(huán)節(jié)的一種循環(huán)運(yùn)作過程。因此,風(fēng)險投資的微觀運(yùn)行機(jī)制由風(fēng)險投資的籌資機(jī)制、投入機(jī)制、投資后管理機(jī)制與退出機(jī)制構(gòu)成,形成了風(fēng)險投資微觀機(jī)制的循環(huán)過程。由于風(fēng)險企業(yè)成長的高度不確定性,以及風(fēng)險投資家與風(fēng)險企業(yè)家之間信息的高度不對稱性,任何風(fēng)險投資活動都可以說是不完全的,都不可能預(yù)見到風(fēng)險企業(yè)將來所有可能發(fā)生的事情,也包括風(fēng)險投資家與企業(yè)家將來可能發(fā)生的分歧與沖突。因此,風(fēng)險投資家參與風(fēng)險投資后的管理,比風(fēng)險投資前評價和合同的設(shè)計(jì)更為重要。Kaplan和Stromberg(2001)認(rèn)為,投資前審慎調(diào)查、簽署投資協(xié)議和投資后管理是風(fēng)險投資家降低成本的三項(xiàng)主要措施。所以,在風(fēng)險投資后管理機(jī)制的內(nèi)涵與特征的基礎(chǔ)上,分析風(fēng)險投資后管理機(jī)制的創(chuàng)新之處具有重要的意義。

一、風(fēng)險投資后管理機(jī)制的涵義及內(nèi)容

“機(jī)制”一詞的運(yùn)用十分廣泛,對其涵義也有不同的理解?！皺C(jī)制”既可以用作描述事物構(gòu)成狀態(tài),即將描述對象作為一個大的系統(tǒng),并確定其子系統(tǒng)構(gòu)成與相互關(guān)系;“機(jī)制”也可以用作描述事物運(yùn)行規(guī)律,將描述對象的內(nèi)在機(jī)理,包括宏觀與微觀的理論解釋與分析;另外,更多的是“機(jī)制”可以被用來描述人們對事物運(yùn)行的制度安排,并由此而形成各種功能,這體現(xiàn)出人們對事物運(yùn)行客觀規(guī)律的認(rèn)識與運(yùn)用。而投資后管理是風(fēng)險投資家控制投資風(fēng)險、實(shí)現(xiàn)投資收益的重要環(huán)節(jié)。在投資后,為了促使風(fēng)險企業(yè)經(jīng)營的成功,風(fēng)險投資家在力所能及的各個方面對被投資企業(yè)進(jìn)行扶植和培育。風(fēng)險投資家為企業(yè)提供的服務(wù)包括以下幾方面。

1、常規(guī)性管理。主要指風(fēng)險投資人在風(fēng)險企業(yè)日常運(yùn)作過程中,通過各種常規(guī)性手段把握企業(yè)的經(jīng)營動態(tài),并按照合法程序與權(quán)力,及時解決存在的各類問題。常規(guī)性管理的實(shí)質(zhì)就是根據(jù)被投企業(yè)經(jīng)營信息的動態(tài)反饋,對其進(jìn)行監(jiān)控和管理的過程。

2、決策性管理。是指風(fēng)險投資人通過派出人選出任被投企業(yè)董事、監(jiān)事或其他高管人員,完善企業(yè)的治理結(jié)構(gòu),參與企業(yè)的決策管理過程。由于風(fēng)險企業(yè)的特點(diǎn),決策管理過程通常是在信息不對稱的情況下作出的,因此派出得合格人選在整個決策過程中最重要的責(zé)任就是提供合理可行的決策建議,便于風(fēng)險投資人作出正確決策。

3、增值。目的是最大限度地實(shí)現(xiàn)風(fēng)險企業(yè)的價值增值。增值服務(wù)貫穿于常規(guī)性管理和決策性管理全過程之中,它主要包括協(xié)助組建管理團(tuán)隊(duì)、提供財(cái)務(wù)和融資服務(wù)、提供信息支持服務(wù)、提供法律顧問服務(wù)等內(nèi)容。因而,增值服務(wù)已成為風(fēng)險投資人對投資項(xiàng)目后續(xù)管理中最重要的工作,這不僅僅是一個價值發(fā)現(xiàn)的過程,更是一個價值創(chuàng)造的過程。

二、風(fēng)險投資后管理的動因

任何投資活動的動力都來自于對利潤的追求。但是由于投資過程中各種不確定性因素的客觀存在,風(fēng)險投資既有可能增值獲利,也有可能遭受損失。那么,價值增值的最大化、風(fēng)險的防范和人力資本的充分應(yīng)用是風(fēng)險投資后管理機(jī)制產(chǎn)生發(fā)展的主要動因。

1、價值增值最大化的要求。風(fēng)險投資后管理的目的是最大限度地實(shí)現(xiàn)風(fēng)險企業(yè)的價值增值。風(fēng)險投資家的風(fēng)險投資后管理可從三個方面創(chuàng)造價值增值:為創(chuàng)業(yè)者提供合適的投資機(jī)會;為風(fēng)險企業(yè)確定最佳戰(zhàn)略或者如何最好地執(zhí)行戰(zhàn)略;為風(fēng)險企業(yè)提供有價值的信息源。

當(dāng)風(fēng)險企業(yè)在風(fēng)險投資家的幫助下獲得投資機(jī)會、化解企業(yè)風(fēng)險以及減少不確定性和作出最佳決策時,企業(yè)就創(chuàng)造了最大的價值增值。

2、防范風(fēng)險的要求。風(fēng)險投資的對象主要是高新技術(shù)產(chǎn)業(yè),風(fēng)險投資家不僅要承擔(dān)技術(shù)開發(fā)和市場開拓的商業(yè)風(fēng)險,還有由于風(fēng)險投資的特殊性,承擔(dān)著風(fēng)險與信息不對稱的風(fēng)險。商業(yè)風(fēng)險是基于風(fēng)險企業(yè)競爭環(huán)境的不確定性而產(chǎn)生的風(fēng)險。由于商業(yè)風(fēng)險無法完全預(yù)測,風(fēng)險投資家只能隨著風(fēng)險企業(yè)經(jīng)營過程中出現(xiàn)的狀況來調(diào)節(jié)他們的后續(xù)管理水平。一般情況下,風(fēng)險投資后管理的水平與商業(yè)風(fēng)險呈正相關(guān),與風(fēng)險企業(yè)價值增值的預(yù)期呈負(fù)相關(guān),但是當(dāng)風(fēng)險投資后管理的強(qiáng)度與水平超過了一定的界限,風(fēng)險投資家就可能會改變初衷并撤回投資。

在委托框架下,風(fēng)險企業(yè)家與風(fēng)險投資家之間的信息不對稱,不僅存在于簽約投資前的項(xiàng)目評估階段,也存在于后續(xù)投資階段。簽約前的事前信息不對稱導(dǎo)致的主要問題是逆向選擇,投資后信息不對稱導(dǎo)致的主要問題是道德風(fēng)險。因此,當(dāng)?shù)娘L(fēng)險越高,風(fēng)險投資家進(jìn)行風(fēng)險投資后管理的程度就越多。風(fēng)險投資家通過投資后管理識別風(fēng)險,收集信息,加強(qiáng)對于投資資金的監(jiān)管,增加與管理團(tuán)隊(duì)的溝通機(jī)會,從而幫助風(fēng)險投資企業(yè)實(shí)現(xiàn)價值增值與風(fēng)險防范。

3、人力資本充分應(yīng)用的要求。在風(fēng)險投資中,人力資本表現(xiàn)在兩個方面,一是風(fēng)險投資家的經(jīng)驗(yàn),二是風(fēng)險企業(yè)家的素質(zhì),二者都極端重要,而且是相互關(guān)聯(lián)、互相影響的。首先,風(fēng)險投資家的經(jīng)驗(yàn)是決定風(fēng)險投資后管理所產(chǎn)生的價值增值量與風(fēng)險防范成效的最具決定性的因素。其次,風(fēng)險投資后管理對于風(fēng)險企業(yè)家素質(zhì)的發(fā)揮提供了良好的激勵與約束機(jī)制。風(fēng)險企業(yè)家在風(fēng)險企業(yè)中有特殊的重要性。與成熟企業(yè)相比,風(fēng)險企業(yè)面臨著極度不確定的市場,具備極少的創(chuàng)業(yè)資源,并面臨高度的風(fēng)險。風(fēng)險企業(yè)家必須依靠自己的洞察力、創(chuàng)新能力、執(zhí)行能力等在不完全信息情況下作出決策。但是,在委托與信息不對稱的情況下,風(fēng)險企業(yè)家人力資本的重要作用必須依靠完善的管理機(jī)制才能夠充分發(fā)揮出來,因此,通過風(fēng)險投資后監(jiān)管,對風(fēng)險企業(yè)家進(jìn)行激勵與約束就具有重要的意義。

三、風(fēng)險投資后管理機(jī)制創(chuàng)新性分析

1、管理對象的深化:風(fēng)險企業(yè)家人力資本為核心。風(fēng)險企業(yè)家人力資本不僅具有一般人力資本的特性,更具有特異性,這是風(fēng)險投資后監(jiān)管機(jī)制涉及的核心內(nèi)容。概括而言,風(fēng)險企業(yè)家人力資本的特異性主要包括:企業(yè)家人力資本的低擔(dān)保性;企業(yè)家人力資本的高專用性;企業(yè)家人力資本的強(qiáng)顯示性;企業(yè)家人力資本的可抵押性。由于風(fēng)險企業(yè)家人力資本的特征和風(fēng)險企業(yè)的特殊性,風(fēng)險投資后管理機(jī)制的設(shè)計(jì)不僅要考慮對風(fēng)險企業(yè)家的激勵,而且還要對其嚴(yán)格的約束與監(jiān)控。

在風(fēng)險投資后管理中,應(yīng)該根據(jù)風(fēng)險企業(yè)的不同發(fā)展階段,基于風(fēng)險投資家與風(fēng)險企業(yè)家雙方人力資本與非人力資本因素的考慮,來進(jìn)行機(jī)制設(shè)計(jì)。對處于早期階段的風(fēng)險企業(yè),一方面企業(yè)家如果擁有相對較大的股權(quán),其邊際努力產(chǎn)生的邊際收益中的較大部分將歸自己所有,其將受到足夠的激勵;另一方面,由于早期階段中風(fēng)險企業(yè)家的擔(dān)保能力相對不足,風(fēng)險投資家為了減少投資風(fēng)險和損失,必須持有較大的最終控制權(quán),并使公司的利益凌駕于企業(yè)家之上,甚至在必要時有權(quán)解雇企業(yè)家。隨著風(fēng)險企業(yè)的發(fā)展,企業(yè)價值不斷提高,風(fēng)險企業(yè)家的能力逐步顯現(xiàn),聲譽(yù)不斷提高,風(fēng)險企業(yè)家所擁有的非人力資產(chǎn)與價值也在提高,使得風(fēng)險企業(yè)家擔(dān)保能力將不斷得以提高,而風(fēng)險企業(yè)的不確定性和風(fēng)險則可能相應(yīng)降低。與此相對應(yīng),企業(yè)家對企業(yè)的最終控制權(quán)應(yīng)當(dāng)增加。因此,風(fēng)險企業(yè)的治理機(jī)制應(yīng)具有一定的動態(tài)可調(diào)整性,即根據(jù)企業(yè)的實(shí)際發(fā)展和運(yùn)營狀況以及企業(yè)家的能力是否適應(yīng)企業(yè)的發(fā)展要求而配置控制權(quán),也就是說,企業(yè)家的能力和企業(yè)的經(jīng)營績效及潛力在很大程度上決定了他們與風(fēng)險投資家之間的談判能力。風(fēng)險企業(yè)治理機(jī)制的核心是對企業(yè)家進(jìn)行良好的激勵、嚴(yán)格的約束與監(jiān)控,并體現(xiàn)動態(tài)可調(diào)整性。

2、管理手段的創(chuàng)新:對風(fēng)險企業(yè)的控制權(quán)分配和轉(zhuǎn)移安排。風(fēng)險投資后管理機(jī)制中人力資源管理機(jī)制實(shí)質(zhì)上是風(fēng)險企業(yè)的控制權(quán)分配和轉(zhuǎn)移的治理機(jī)制,是風(fēng)險投資家和企業(yè)家之間長期重復(fù)博弈后最終會形成的一個最優(yōu)博弈結(jié)果。因此,對風(fēng)險企業(yè)的控制權(quán)分配和轉(zhuǎn)移安排是風(fēng)險投資后管理機(jī)制中最核心的手段。Kapla和Stromberg(2000)實(shí)證研究表明風(fēng)險投資家通過合約將剩余索取權(quán)、投票權(quán)、清算權(quán)以及其他控制權(quán)的分配分開進(jìn)行,而這些權(quán)力的分配取決于企業(yè)在某一個階段的可觀察或度量的指標(biāo)所顯示的企業(yè)經(jīng)營狀況,因而控制權(quán)的相機(jī)轉(zhuǎn)移也是逐步的、多層次的。

為了解決風(fēng)險投資中風(fēng)險資本家和風(fēng)險企業(yè)家在企業(yè)經(jīng)營發(fā)展各個階段相應(yīng)的風(fēng)險企業(yè)的控制權(quán)分配和轉(zhuǎn)移安排問題,對風(fēng)險投資中人力資本的激勵與約束機(jī)制進(jìn)行了諸多創(chuàng)新,其手段具體包括以下幾點(diǎn)。

(1)以可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股為主要融資工具的控制權(quán)約束與激勵。可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股為主的融資結(jié)構(gòu)實(shí)質(zhì)上是對風(fēng)險企業(yè)家一種控制權(quán)激勵,促使風(fēng)險企業(yè)家將人力資本最大限度地投入到企業(yè)中去,努力把企業(yè)經(jīng)營成功,實(shí)現(xiàn)風(fēng)險投資收益的最大化和風(fēng)險企業(yè)家個人效用最大化。

(2)分階段投資并保留中止投資的權(quán)利。一旦風(fēng)險投資家發(fā)現(xiàn)任何有關(guān)未來回報的負(fù)面信息,下一階段的融資可能被終止,風(fēng)險企業(yè)家的人力資本價值也就無法實(shí)現(xiàn),這種方式也減少了風(fēng)險企業(yè)家試圖對企業(yè)剩余索取權(quán)進(jìn)行重新談判的機(jī)會主義行為。

(3)以股票贈與和股票期權(quán)為主要形式的激勵性報酬計(jì)劃。通過上述方式,將風(fēng)險企業(yè)家與企業(yè)的未來經(jīng)營狀況緊密聯(lián)系起來,風(fēng)險投資家與企業(yè)家利益實(shí)現(xiàn)了高度趨同,降低了委托關(guān)系中的道德風(fēng)險。

(4)投資者退出權(quán)約束。當(dāng)風(fēng)險企業(yè)業(yè)績低于預(yù)期目標(biāo)時,風(fēng)險投資家為減少損失,將其前期投資以某個事先確定的價格回售給被投資企業(yè)。這種行為不僅會導(dǎo)致風(fēng)險企業(yè)實(shí)質(zhì)運(yùn)作資本數(shù)量的減少,還會通過資本市場的信息傳遞效應(yīng)影響風(fēng)險企業(yè)家的后續(xù)階段的籌資,從而提高了風(fēng)險企業(yè)家的努力程度。

3、激勵方式的組合:對風(fēng)險企業(yè)家的顯性激勵與隱性激勵相結(jié)合。在風(fēng)險投資中,對風(fēng)險企業(yè)家的顯性激勵與隱性激勵方式的運(yùn)用,也是與風(fēng)險企業(yè)家的人力資本特性緊密聯(lián)系的。但是由于信息不對稱以及契約的不完備性,企業(yè)內(nèi)部協(xié)調(diào)總是有限的,需要市場從外部來進(jìn)行推動,這種由外部競爭機(jī)制產(chǎn)生的對企業(yè)家的激勵稱為隱性激勵。單純的顯性激勵或隱性激勵均不能夠?qū)︼L(fēng)險企業(yè)家產(chǎn)生最有效的激勵,二者的結(jié)合設(shè)計(jì)會取得更大激勵效果,而其中的關(guān)鍵就在于信息不對稱與不確定性的程度。

在風(fēng)險投資的顯性激勵機(jī)制中,風(fēng)險企業(yè)的剩余控制權(quán)和索取權(quán)以及薪酬結(jié)構(gòu)是最重要的兩個方面。而風(fēng)險投資中的報酬契約的創(chuàng)新在于按照經(jīng)營業(yè)績連續(xù)支付風(fēng)險企業(yè)家的薪酬,而不是在風(fēng)險投資退出完全時集中支付。這種連續(xù)支付激勵機(jī)制對風(fēng)險企業(yè)家的激勵效果可以有效地提高風(fēng)險企業(yè)家的努力水平,為風(fēng)險投資家和風(fēng)險企業(yè)家雙方帶來更高的收益,也可以為風(fēng)險投資家激勵與監(jiān)管風(fēng)險企業(yè)家提供更多的手段。但是由于風(fēng)險投資中信息的高度不對稱以及風(fēng)險企業(yè)成長的高度不確定性,顯性激勵模式對企業(yè)家特殊人力資本的激勵具有一定的局限性。風(fēng)險投資的隱性激勵機(jī)制能夠較好地解決這個問題。隱性激勵機(jī)制主要包括風(fēng)險企業(yè)相對業(yè)績激勵機(jī)制與聲譽(yù)激勵機(jī)制。在相對業(yè)績激勵機(jī)制中,由于風(fēng)險投資家所關(guān)心的風(fēng)險企業(yè)家的努力程度、智力因索、誠實(shí)和創(chuàng)新能力不易被觀察到,所以企業(yè)家的報酬不能直接與這些因素掛鉤,必須將報酬和可測量的工作績效掛鉤。由于使用相對業(yè)績比較能將風(fēng)險投資中對企業(yè)家不可控的經(jīng)濟(jì)環(huán)境變動影響進(jìn)行過濾,評價出企業(yè)經(jīng)營績效水平,能使企業(yè)家的努力水平接近最優(yōu)。在聲譽(yù)激勵機(jī)制中,由于風(fēng)險企業(yè)家的人力資本具有逐步顯現(xiàn)性,風(fēng)險企業(yè)家可以通過自身的努力,將其人力資本潛能挖掘出來,不斷提高其人力資本價值,并提高其聲譽(yù),使其在下一輪風(fēng)險融資時,可以擁有更有利的競爭位置和更強(qiáng)的談判力量。所以聲譽(yù)激勵機(jī)制也為企業(yè)家人力資本提供了較好的隱性激勵機(jī)制。這二者事實(shí)上又有著密切的相關(guān)性。在聲譽(yù)激勵機(jī)制下相對業(yè)績比較有利于解決風(fēng)險投資家與風(fēng)險企業(yè)家之間的信息不對稱問題,對完善投資契約具有積極的指導(dǎo)作用。

四、結(jié)論

風(fēng)險投資后管理是風(fēng)險投資循環(huán)過程中的核心環(huán)節(jié),隨著風(fēng)險投資行業(yè)的發(fā)展成熟,風(fēng)險投資后的管理支持越來越重要,對于風(fēng)險投資的價值增值,風(fēng)險防范和人力資本的充分應(yīng)用具有極其重要的作用。同時,風(fēng)險投資后管理也是一項(xiàng)復(fù)雜的系統(tǒng)工程,為了適應(yīng)風(fēng)險投資的特殊運(yùn)作方式與管理需求,必須要對風(fēng)險投資后管理機(jī)制進(jìn)行創(chuàng)新。風(fēng)險投資后管理機(jī)制創(chuàng)新的核心在于以風(fēng)險企業(yè)家人力資本為管理核心,以對風(fēng)險企業(yè)的控制權(quán)分配和轉(zhuǎn)移安排為手段,通過對風(fēng)險企業(yè)家的顯性激勵與隱性激勵相結(jié)合的方式,實(shí)現(xiàn)風(fēng)險投資后管理機(jī)制的良好運(yùn)行。

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