前言：我們精心挑選了數(shù)篇優(yōu)質(zhì)證券市場發(fā)展論文文章，供您閱讀參考。期待這些文章能為您帶來啟發(fā)，助您在寫作的道路上更上一層樓。

第1篇

第二、要完善我國證券市場的是價格發(fā)現(xiàn)功能。證券市場在完備的市場經(jīng)濟(jì)條件下，它所具備的第二個最大的功能是價格發(fā)現(xiàn)，價格發(fā)現(xiàn)功能使資源向優(yōu)質(zhì)企業(yè)集中，如果公司非常優(yōu)秀，那么股價就會比較高，在融資和再融資的過程中可以以比較高的價格得到投資者的認(rèn)購。但是在我國，目前績優(yōu)股和績差股根本沒有什么差別。前10年在資金推動型的行情下，我國股票二級市場價格基本上與內(nèi)在價值關(guān)聯(lián)不大，而是與流通盤子的大小相關(guān)，實際上在延續(xù)實體經(jīng)濟(jì)部門“優(yōu)不勝，劣不汰”的弊端。

加入WTO后，我國的證券市場要逐漸有一個價值再挖掘的過程。所以從2002年開始到現(xiàn)在，我國證券市場的好轉(zhuǎn)是符合價值規(guī)律的，也就是說，現(xiàn)在的市場走勢從總體上看是良性的。其中包括那些真正具有成長性的行業(yè)，像能源、電力、鋼鐵、汽車、金融、證券業(yè)等，這些行業(yè)正好是本輪周期我國國民經(jīng)濟(jì)快速增長的部門。所以證券市場價格總水平的這次上漲實際上就是價值再發(fā)現(xiàn)的一個過程。

第三、要從以前的公司本位論轉(zhuǎn)變?yōu)楣蓶|本位論。買股票可能只是一個簡單的交易，但從經(jīng)濟(jì)學(xué)的投資行為角度講，你是在進(jìn)行一項重要的投資活動。任何一項投資都需要獲得回報，比如買國債，3年期的年利率是2.5%左右；存銀行一年有1.98%的利息所得。但很多投資者買了股票后，根本不去考察這家上市公司的情況會是什么樣；市場設(shè)立后，就是為上市公司圈錢再融資服務(wù)的。甚至有些上市公司是亞意圈錢，很多上市公司離開配股、增發(fā)、債券就生存不下去了。這種情況現(xiàn)在正在開始發(fā)生轉(zhuǎn)變，現(xiàn)在我們要求證券市場要為社會創(chuàng)造財富，股東要關(guān)注回報，長期不給股東回報的上市公司決不是好公司，而且要改變二級市場負(fù)和游戲的必要前提必須是上市公司的紅利大于二級市場的交易成本。

以上三人轉(zhuǎn)變決定了目前我國證券市場的基本運(yùn)行格局。

市場化進(jìn)程加快

加入WTO后對加快我國證券市場的市場化進(jìn)程提出了更高的要求。主要體現(xiàn)在以下5個環(huán)節(jié)：

第一個環(huán)節(jié)是一級發(fā)行市場的逐步市場化。以前是審批制，后來改成核準(zhǔn)制，但實際上都帶有計劃經(jīng)濟(jì)的烙印，因為一個成熟的市場，哪些公司能夠上市，能夠賣什么價，實際上是一個討價還價的過程。在這個過程中，監(jiān)管部門只是定規(guī)則，誰能夠上市最終應(yīng)由投資者自主選擇。而現(xiàn)在雖然是核準(zhǔn)制，但權(quán)力仍然還是集中在地方政府和監(jiān)管部門手里。下一階段就是要市場化，當(dāng)然這不是短期內(nèi)能實現(xiàn)的，從中期趨勢講，就是要逐漸實現(xiàn)一級發(fā)行的市場化，把那些真正優(yōu)秀的公司選擇到市場上來。

第二個環(huán)節(jié)是交易機(jī)制的市場化。目前還沒有做空機(jī)制，沒有指數(shù)期貨，也沒有坐市商制度，開放式基金、封閉式基金運(yùn)行起來非常困難，所以媒體、投資者、機(jī)構(gòu)都喜歡牛市，不喜歡熊市，股市一下跌都沒有避險機(jī)制。

第三個環(huán)節(jié)就是建立起正常的退出機(jī)制。前10年我國證券市場處于一個高速擴(kuò)張的時期，只用了10年時間，就有1000多家公司上市。而在美國紐約的交易所卻用了123年，在東京證券交易所用了76年，所以中國用了10年時間擴(kuò)張到1000家上市公司，完全走的是一個數(shù)量擴(kuò)張型的道路。因為任何一個企業(yè)都有自己的生命周期，有輝煌，也會有衰落，這是很正常的。這就需要市場把那些已經(jīng)陷入衰退的企業(yè)淘汰出局，但是中國沒有這個機(jī)制。到今天為止，我們還沒有真正建立起來這個機(jī)制。所以從中長期看，上市公司的業(yè)績呈下降趨勢，這是必然的結(jié)果。未來是否能夠真正建成一個比較合理的市場機(jī)制，就看有沒有正常退市的企業(yè)，這也是我們要建立一個真正市場的目標(biāo)之一。

第四個環(huán)節(jié)就是要逐漸地統(tǒng)一股權(quán)。現(xiàn)在股權(quán)是分裂的，未來一個階段，股權(quán)分割要逐步解決，可能需要很長的一個時間來完成這項任務(wù)。但如果長期不做，就會影響到生產(chǎn)要素的自由流動。

第五個環(huán)節(jié)就是要建立一個立體化、多元化的交易市場主體?，F(xiàn)在只有上海證券交易所和深圳證券交易所兩個主板市場，這實際上是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。所以下一階段，應(yīng)該設(shè)立三板市場、場外交易和柜臺交易市場，把這些市場建立起來。在日本有一個最大的東京證券交易所，但是在東京證券交易所上市之前，一般要有3年本地上市的經(jīng)歷，而且保持連續(xù)盈利的記錄，這樣的企業(yè)才具有資格到東京證券交易所上市。這樣就避免了“一年贏、二年平、三年虧”的情形，因為在本地交易時，投資者對本地的上市公司最了解。中國的股市上有一句話：“你如果要投資一家企業(yè)，就看本地的老百姓是不是愿意持有它的股票。”這是最簡單的，因為當(dāng)?shù)氐耐顿Y者對本地的企業(yè)最了解。

我們也要建立一批場外交易市場?，F(xiàn)在三板市場面臨著比較好的發(fā)展機(jī)遇，但目前也存在問題：市場的容量比較小、交易不活躍、流通性不夠好、不利于大資金的進(jìn)出，這些問題都會影響到三板市場的發(fā)展。如果逐漸地把交易主體和投資者的范圍擴(kuò)大一些，使這個市場的容量擴(kuò)大、流通性變好，那么三板市場是有較好發(fā)展前景的。

金融體制改革是重中之重

加入WTO以后，對我國資本市場的國際化提出了挑戰(zhàn)。金融體制改革是未來一段時間經(jīng)濟(jì)體制改革的重點和難點。從經(jīng)濟(jì)層面講，金融體制改革是重中之重，也是難度最大的。中期角度看金融體制改革面臨5個方面的挑戰(zhàn)，具體包括：

第一就是利率市場化的改革，這會是一個比較大的挑戰(zhàn)。

第二就是國有銀行的公司制改造。國有銀行要想到海外上市，就要按照國際會計準(zhǔn)則來構(gòu)造自己的治理結(jié)構(gòu)，現(xiàn)在國有銀行公司制改造已經(jīng)提到議事日程。

第三就是要打破行業(yè)壟斷。近年來股份制銀行發(fā)展步伐有所加快，但總體上來說，還是國有銀行占據(jù)絕對壟斷地位。馬上就要面臨外資銀行的全面介入，因此要盡量給民間資本以國民待遇，允許成立民營銀行。這將是金融改革的一個重要環(huán)節(jié)。

第四就是我國金融業(yè)將由現(xiàn)在的分業(yè)經(jīng)營逐步走向混業(yè)經(jīng)營?，F(xiàn)在是分業(yè)監(jiān)管，保險、銀行和證券的資金都有防火墻，未來一段時間必須逐步打開，這是現(xiàn)代金融發(fā)展的必然趨勢。保險、信托、信貸資金的有序介入，可以改變市場供求關(guān)系、而且會改變投資者對未來市場走勢的預(yù)期，它會有利于目前正在進(jìn)行的市場結(jié)構(gòu)性調(diào)整。

第五是人民幣資本項目下的自由可兌換。如果人民幣可兌換，將來的B股市場也就沒有存在的必要了。在人民幣可兌換之前，B股市場不可能消失。B股與A股并軌，不要說技術(shù)上有困難，就是從實際操作層面，從外匯管制的角度看，目前也不允許。

現(xiàn)在要創(chuàng)造條件為過渡做準(zhǔn)備。B股的市值比較小，A股市值比較大，在并軌過程中，應(yīng)該是B股的價格向A股價格靠攏，從長期看B股市場存在升值空間。

第2篇

從全球證券市場看,藍(lán)籌股是成熟市場的標(biāo)志之一。藍(lán)籌股在國外證券市場上已經(jīng)不僅僅是市場炒作的概念,同時更是推動市場發(fā)展的根本所在。考察成熟股票市場上典型藍(lán)籌股的形成過程,我們進(jìn)一步發(fā)現(xiàn),一家公司必須隨著市場的變化不斷推出新的產(chǎn)品,有領(lǐng)先的技術(shù),當(dāng)公司發(fā)展到一定階段時公司通過收購和兼并迅速擴(kuò)大規(guī)模,牢固占領(lǐng)市場才能成長為一只藍(lán)籌股。

由于藍(lán)籌股在股市上表現(xiàn)獨特,國外市場上投資基金將大量的投資目標(biāo)鎖定在藍(lán)籌股上。藍(lán)籌股出色的市場表現(xiàn),贏得投資者的青睞,也帶動了相關(guān)金融創(chuàng)新品種產(chǎn)生和發(fā)展,藍(lán)籌股基金、股指期貨、指數(shù)基金、教育儲蓄投資基金、養(yǎng)老基金和保險基金等金融創(chuàng)新產(chǎn)品不斷推出,它們多數(shù)投資于藍(lán)籌股或基于藍(lán)籌股的衍生產(chǎn)品如藍(lán)籌股指數(shù),以其投資風(fēng)險相對較小,市場形象好,吸引了大量投資者。但是,在我們這樣一個只有短短十年歷史的證券市場上,投資者對藍(lán)籌股的認(rèn)識還相當(dāng)有限,甚至市場還缺乏真正意義上的藍(lán)籌股。

在本研究中,將集中探討在我們這樣一個不太成熟的股票市場上,有沒有藍(lán)籌股存在?能否構(gòu)建一套合理的定量指標(biāo)體系來篩選中國市場的藍(lán)籌股?對所篩選出的藍(lán)籌股能否通過市場實證檢驗來判斷其波動性、收益性的狀況?如果目前中國市場的藍(lán)籌股缺乏或過少,我們又怎樣來培育之?以及如何開發(fā)中國市場的藍(lán)籌股指數(shù)類產(chǎn)品,包括中國藍(lán)籌股指數(shù)、藍(lán)籌股指數(shù)基金以及其他的藍(lán)籌股指數(shù)衍生產(chǎn)品等?開展對這些問題的研究探討,對于改善我國證券市場結(jié)構(gòu)、培育正確的投資理念和投資行為以及提高證券市場效率具有十分重要的意義。

本報告重點研究以下內(nèi)容:

一、篩選藍(lán)籌股的基本方法、步驟。我們采用逐步淘汰法來篩選藍(lán)籌股。首先,根據(jù)上市日期,選出符合條件的股票(為保證有足夠的觀察時間,本研究確定1997年12月31日以前已經(jīng)在上海和深圳兩個交易所發(fā)行A股和B股并掛牌交易的上市公司股票作為備選對象,研究結(jié)束期為1999年12月31日,即至少有24個月的上市交易記錄)。然后,根據(jù)不同的指標(biāo)條件,逐步選出符合條件的股票。最后,選出符合所有條件的股票,將所有符合條件的股票作為樣本藍(lán)籌股。并通過放松各指標(biāo)和約束條件,選出不同標(biāo)準(zhǔn)的樣本藍(lán)籌股,進(jìn)行綜合比較分析。

二、中國藍(lán)籌股的篩選指標(biāo)體系構(gòu)建。在綜合考慮既有藍(lán)籌股基本概念和研究成果的基礎(chǔ)上,首先我們提出了一套反映藍(lán)籌股特征的指標(biāo)體系,包括:總股本、每股收益、凈資產(chǎn)收益率、主營利潤比重、凈利潤增長率。其次,確定藍(lán)籌股的具體選擇標(biāo)準(zhǔn):以1997-1999年整個市場均值的三年移動平均值為基準(zhǔn),即總股本2.8億股,每股收益0.24元,凈資產(chǎn)收益率9.14%,主營利潤比重354.14%,凈利潤增長率9.82%,并根據(jù)證券市場的實際狀況有條件地放松和約束部分指標(biāo),作為選擇藍(lán)籌股的依據(jù)。最后,我們確定三種不同標(biāo)準(zhǔn)來分別選取不同的樣本藍(lán)籌股,以便進(jìn)行比較分析。其中,樣本藍(lán)籌股的標(biāo)準(zhǔn)I為:僅以1999年度值為參照,總股本5.6億股;每股收益0.36元;凈資產(chǎn)收益率10%;主營利潤比70%;凈利潤增長率10%.根據(jù)我們設(shè)定的條件,只有8只股票完全符合標(biāo)準(zhǔn),由此組成樣本藍(lán)籌股I.樣本藍(lán)籌股標(biāo)準(zhǔn)II為:以1997-1999年各上市公司三年均值為參照,按照每股收益高于市場25%,即0.30元;凈資產(chǎn)收益率維持配股條件,即≧10%;主營利潤比重70%;凈利潤增長率超過市場平均水平的50%,即14%;總股本超過市場平均的100%,即5.6億股。計算備選股票以上藍(lán)籌股指標(biāo)的三年均值,利用EXCEL軟件的數(shù)據(jù)排序功能,采取逐步篩選的辦法,選出符合所有條件的股票10只,組成樣本藍(lán)籌股II.樣本藍(lán)籌股標(biāo)準(zhǔn)III為:仍以1997-1999年各上市公司的三年均值為選擇依據(jù),但按照每股收益0.36元;凈資產(chǎn)收益率10%;主營利潤比重70%;凈利潤增長率略為超過市場平均水平,即10%;總股本略微超市場均值的50%,即4億股的標(biāo)準(zhǔn)。采取與樣本藍(lán)籌股II同樣的篩選方法,選出符合所有條件的股票21只,組成樣本藍(lán)籌股III.

三、樣本藍(lán)籌股的實證分析。樣本藍(lán)籌股的實證分析主要包括對各樣本藍(lán)籌股與整個市場的流動性、波動性及風(fēng)險性的市場檢驗。我們以所篩選出的藍(lán)籌股為樣本,構(gòu)造藍(lán)籌股基本數(shù)據(jù)的時間序列,并通過定量分析手段探討藍(lán)籌股與我國股市之間的關(guān)系。實證結(jié)果表明,1998年整個市場的流動性平均為0.075,而三種標(biāo)準(zhǔn)的樣本藍(lán)籌股平均流動性分別為0.082(標(biāo)準(zhǔn)I)、0.057(標(biāo)準(zhǔn)II)、0.072(標(biāo)準(zhǔn)III),即:BL1%26gt;ML%26gt;BL3%26gt;BL2.因此,整個市場的流動性強(qiáng)于標(biāo)準(zhǔn)II和標(biāo)準(zhǔn)III的樣本藍(lán)籌股的流動性,而比標(biāo)準(zhǔn)I的樣本藍(lán)籌股流動性要小。在1998年,樣本藍(lán)籌股流動性指標(biāo)和市場流動性指標(biāo)之間存在著正相關(guān)(如,標(biāo)準(zhǔn)II的樣本藍(lán)籌股流動性指標(biāo)與市場流動性指標(biāo)的相關(guān)系數(shù)為0.546981,表明兩者存在中等程度的正線性相關(guān)),兩者的變化態(tài)勢基本相同。

從理論上來說,藍(lán)籌股應(yīng)該有較好的穩(wěn)定市場作用,藍(lán)籌股的波動性要比整個市場的波動性小很多。但從實證結(jié)果來看,標(biāo)準(zhǔn)I的樣本藍(lán)籌股波動性指標(biāo)比市場的波動性指標(biāo)波動幅度還要大。不過,標(biāo)準(zhǔn)II和標(biāo)準(zhǔn)III的樣本藍(lán)籌股在上海股市非急速波動的一段時期(1998年1月-1999年6月,如圖3-4),其波動幅度要略小于整個市場的波動幅度,表現(xiàn)出一定的市場穩(wěn)定作用。

計量分析結(jié)果顯示,標(biāo)準(zhǔn)I、標(biāo)準(zhǔn)II和標(biāo)準(zhǔn)III的樣本藍(lán)籌股值分別為1.15、1.03和0.87,即(1)%26gt;(2)%26gt;(3)。因此,三種標(biāo)準(zhǔn)的樣本藍(lán)籌股風(fēng)險水平與市場風(fēng)險的平均水平相差不大,標(biāo)準(zhǔn)I、II樣本藍(lán)籌股的風(fēng)險水平略高于市場的平均風(fēng)險水平,標(biāo)準(zhǔn)III的樣本藍(lán)籌股風(fēng)險水平略低于市場的平均風(fēng)險水平。這同時也表明,目前市場上樣本藍(lán)籌股還不能較好地規(guī)避風(fēng)險。

四、中國證券市場藍(lán)籌股的培育。以上選取的樣本藍(lán)籌股市場表現(xiàn)不佳,這在較大程度上表明目前我國證券市場上還缺乏真正意義上的藍(lán)籌股,因此必須加快對藍(lán)籌股的培育。

結(jié)合我國證券市場發(fā)展的具體情況和藍(lán)籌股發(fā)展的各種環(huán)境,我們提出了以下的藍(lán)籌股培育措施:(1)提高上市公司業(yè)績,培育公司的持續(xù)發(fā)展能力。業(yè)績是評價企業(yè)好壞與否的重要砝碼,也是作為藍(lán)籌股公司最基本的條件;(2)改革和完善上市公司的經(jīng)營管理制度,完全按照現(xiàn)代企業(yè)制度來構(gòu)建和運(yùn)作企業(yè);(3)大力發(fā)展主營業(yè)務(wù),培育上市公司的綜合競爭力;(4)積極穩(wěn)妥地推進(jìn)上市公司的國有股減持計劃,通過適當(dāng)降低國有股比例促使其投資主體的多元化,最終達(dá)到完善上市公司股本結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)之目的;(5)我國各級政府和管理部門應(yīng)積極推出各種切實可行的優(yōu)惠政策,并加強(qiáng)市場監(jiān)管力度,嚴(yán)厲打擊各種市場違規(guī)行為,盡快實施上市公司退市機(jī)制,把真正優(yōu)秀的企業(yè)留給證券市場,為我國藍(lán)籌股的培育和發(fā)展?fàn)I造一個良好的市場環(huán)境;(6)通過對投資者進(jìn)行宣傳教育,倡導(dǎo)正確的投資理念,使投資者逐步改變炒題材、炒概念的投機(jī)習(xí)慣,樹立中長期的價值型投資理念和理性投資行為。

五、我國藍(lán)籌股指數(shù)類產(chǎn)品的初步設(shè)計。根據(jù)實際需要,我們對中國藍(lán)籌股指數(shù)、藍(lán)籌股指數(shù)期貨和藍(lán)籌股指數(shù)基金等品種進(jìn)行了初步設(shè)計,其中中國藍(lán)籌股指數(shù)的設(shè)計是重點。

在藍(lán)籌股指數(shù)設(shè)計方面,我們采取類似于上證綜合指數(shù)的編制方法來編制南方證券的中國藍(lán)籌股指數(shù),但為了準(zhǔn)確反映藍(lán)籌股的變化趨勢,我們采用了藍(lán)籌股的流通市值和流通股本。我們將在每年年報結(jié)束日止(4月30日)定期對市場所有的股票進(jìn)行重新篩選,確定新的藍(lán)籌股樣本,并采取“除數(shù)修正法”來對相應(yīng)的藍(lán)籌股指數(shù)進(jìn)行修正。以前面所選取的藍(lán)籌股為樣本,以1998-1999年每周的樣本藍(lán)籌股交易數(shù)據(jù)為基礎(chǔ),計算出期間(1998.01.09-2000.01.07)藍(lán)籌股指數(shù)I、II、III的每周交易數(shù)據(jù),得到相關(guān)的指數(shù)模擬運(yùn)行結(jié)果。為選取合適的樣本藍(lán)籌股來構(gòu)造中國藍(lán)籌股指數(shù),我們以藍(lán)籌股指數(shù)的長期收益率r和波動性β兩個參數(shù)作為指數(shù)選取的標(biāo)準(zhǔn),并定義收益-波動比率k=r/β來反映藍(lán)籌股指數(shù)合理性,即通常該比率越大(即波動性越小而成長性越高),則表明以該標(biāo)準(zhǔn)選取的樣本藍(lán)籌股指數(shù)越好。通過構(gòu)建模型,計算出各樣本藍(lán)籌股指數(shù)的r、β和k值,得到k(III)%26gt;k(II)%26gt;k(I)的實證結(jié)果,表明樣本藍(lán)籌股指數(shù)III具有更好的收益-波動性。因此,標(biāo)準(zhǔn)III選取的樣本藍(lán)籌股最適合用于編制中國藍(lán)籌股指數(shù)。

第3篇

近年來，國內(nèi)理論界和監(jiān)管部門把市盈率的高低作為衡量股市發(fā)展的一個重要指標(biāo)。的確，市盈率是判斷一國股市發(fā)展?fàn)顩r的簡單、直觀的指標(biāo)，但目前我國證券市場對市盈率的比較存在概念混淆。對不同指數(shù)的市盈率、不同市場的市盈率進(jìn)行橫向比較時，必須注意它的可比性。如果把美國或香港的成分指數(shù)市盈率與中國證券市場上的綜合指數(shù)市盈率相比較，就犯了概念性的錯誤。目前必須澄清錯誤認(rèn)識，樹立正確理念：

第一，多種因素影響特定市場市盈率的高低。

市盈率不是一個孤立的指標(biāo)，它本身受多種因素制約：一是經(jīng)濟(jì)體系中其他金融品種的收益直接影響市盈率的高低。如果其他因素不變，市盈率與其他金融投資品種的收益率倒數(shù)存在正相關(guān)關(guān)系。例如，我國一年期儲蓄存款實際收益率為1.584%，倒數(shù)是63倍，而目前滬深綜合指數(shù)市盈率在40倍左右。美國以往一年期存款利率長期在4%以上，倒數(shù)是25倍，道－瓊斯股價工業(yè)平均指數(shù)市盈率是20倍左右。日本一年期存款利率不到1%，其倒數(shù)高達(dá)上百倍，所以日經(jīng)指數(shù)市盈率高達(dá)50倍以上；二是市盈率與股本規(guī)模相關(guān)。市盈率與總股本和流通股本均相關(guān)，總股本和流通股本越小，市盈率就會越高，反之，就會越低；三是市盈率與其股本結(jié)構(gòu)掛鉤。如果上市公司的股份是全流通的，市盈率就會低一些，如果股份不是全流通的，那么流通股的市盈率就會高一些；四是市盈率與公司成長性相關(guān)；五是中國股票市場的市盈率還應(yīng)考慮發(fā)行價因素。因為在較長一段時間，我國一級市場股票的平均發(fā)行市盈率在四五十倍的水平，從成本角度推動二級市場市盈率維持在較高水平。所以，我們必須客觀地科學(xué)地分析不同證券市場市盈率所受制約的影響因素，而不能教條主義地照搬。

第二，發(fā)展中國家在經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展時期維持較高的市盈率，是不可逾越的歷史階段。

從各國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的歷史經(jīng)驗看，資本市場在各國經(jīng)濟(jì)的快速成長期，對于整個社會資源的有效配置，為經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供低成本的直接融資起著至關(guān)重要的作用，其中必然伴隨高市盈率現(xiàn)象，這是不可逾越的歷史發(fā)展階段。黨的十六大提出要在本世紀(jì)頭20年全面建設(shè)小康社會的宏偉目標(biāo)，未來20年國民經(jīng)濟(jì)仍將以高于7%的平均速度高速增長。從增長動力來看，迫切需要通過加大在證券市場的直接融資比率，為經(jīng)濟(jì)增長提供大量的低成本資金。而在促進(jìn)直接融資比例提高、證券市場快速發(fā)展、經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速增長時期，我國也將遵循“持續(xù)的牛市——高市盈率——實質(zhì)性快速擴(kuò)容——增加低成本直接融資規(guī)模和比重——促進(jìn)投融資體制改革和經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長”的規(guī)律，這也是我國經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展過程中不可逾越的歷史階段。

第三，中國股市目前已具有較高投資價值。

首先從市盈率水平看，2002年11月1日上證180成分指數(shù)市盈率為31.82倍，上證綜合指數(shù)市盈率為38.25倍；當(dāng)日美國道－瓊斯成分指數(shù)市盈率為21.4倍；英國倫敦金融時報指數(shù)為61.86倍。考慮到我國基準(zhǔn)利率較低，經(jīng)濟(jì)增長率高，上市公司平均股本偏小，而且存在2/3的非流通股等因素，所以合理的市盈率應(yīng)高于美國的同類指標(biāo)。根據(jù)當(dāng)前我國的存款利率和國債利率推算，合理的綜合指數(shù)市盈率水平應(yīng)該在50倍以上，所以目前中國股市已經(jīng)處于合理區(qū)間。其次，我國上市公司整體質(zhì)量在國內(nèi)企業(yè)中屬于上乘，具有較高的投資價值。

完善資本市場結(jié)構(gòu)

市場層次和品種豐富、投資主體和對象多元化是成熟資本市場的顯著特征。與之相比，我國資本市場結(jié)構(gòu)單一的缺陷十分突出，已成為制約資本市場進(jìn)一步發(fā)展的瓶頸。

首先，缺乏適應(yīng)市場需求的多層次市場體系。在國外發(fā)達(dá)的資本市場，除了主板市場外，二板、三板市場也比較發(fā)達(dá)，有的甚至還開設(shè)了四板市場。而我國目前只有主板市場。

其次，我國資本市場投資品種十分有限，目前只有股票、基金、國債、公司債券、可轉(zhuǎn)換債券等五個品種，其中公司債券、可轉(zhuǎn)換債券規(guī)模很小，至于金融期貨、期權(quán)等衍生產(chǎn)品則還處于空白狀態(tài)、結(jié)構(gòu)性缺陷明顯。而美國資本市場上包括衍生產(chǎn)品在內(nèi)的投資品種有上千種之多。

第三，投資者結(jié)構(gòu)還不完善，總體而言滬深股市仍屬典型的“散戶市”，機(jī)構(gòu)投資者無論在數(shù)量還是資金規(guī)模上都存在很大差距。

第四，作為資本市場基石的上市公司也存在結(jié)構(gòu)性缺陷，尤其體現(xiàn)為國有企業(yè)比重過高，而民營企業(yè)、外資企業(yè)比例偏低。

解決資本市場結(jié)構(gòu)單一的矛盾，首先應(yīng)著手多層次市場體系的建設(shè)，積極創(chuàng)造條件，適時推出二板市場，不斷完善壯大三板市場。其次，要在完善風(fēng)險控制的條件下，加大金融產(chǎn)品創(chuàng)新力度。再次，進(jìn)一步加大機(jī)構(gòu)投資者的培育。在大力發(fā)展以開放式基金為主的各類投資基金的同時，加快退休養(yǎng)老基金和保險基金的發(fā)展步伐。以QFII的形式引導(dǎo)外國資金進(jìn)入我國證券市場，組建中外合資或合作的基金管理公司并逐步加以規(guī)范，使之成為我國資本市場的新興力量。同時，應(yīng)盡快改善上市公司結(jié)構(gòu)，改變資本市場為國有企業(yè)脫貧解困服務(wù)的觀念，為民營、中小企業(yè)及外資企業(yè)上市消除政策障礙。

實現(xiàn)貨幣市場與資本市場的良性互動

隨著金融全球化和金融創(chuàng)新的發(fā)展，貨幣市場和資本市場之間的對接和滲透已經(jīng)成為一種發(fā)展趨勢。在我國，分業(yè)體制下兩個市場的分割也已經(jīng)引發(fā)了許多問題，諸如：人為限制貨幣市場和資本市場的交易以及資金的流向；商業(yè)銀行資金運(yùn)用渠道狹窄，風(fēng)險不斷累積；金融市場發(fā)育不充分，利率形成機(jī)制不合理，貨幣政策效應(yīng)弱化等等。

目前需要審時度勢，為貨幣市場與資本市場的良性互動創(chuàng)造條件：

擴(kuò)大進(jìn)入市場交易的對象。1999年以來，人民銀行批準(zhǔn)了一批證券公司和基金管理公司進(jìn)入全國銀行間同業(yè)拆借市場，目前還應(yīng)探討擴(kuò)大參與者的范圍。銀行間債券市場也應(yīng)該改造成為覆蓋全社會的債券市場，使之逐漸演變成為大型機(jī)構(gòu)參加的公開市場。通過與商業(yè)銀行柜臺交易市場的連接，與廣大中小機(jī)構(gòu)和個人投資者相聯(lián)結(jié)，從而形成全國統(tǒng)一的債券市場。

探索銀行資金安全合理進(jìn)入資本市場的途徑?？梢钥紤]的方式包括：繼續(xù)允許并擴(kuò)大證券公司和基金管理公司進(jìn)入銀行間同業(yè)拆借市場和證券公司向銀行申請股票質(zhì)押貸款的規(guī)模和范圍；設(shè)立券商融資公司，向券商融資。先期融資可以采取擔(dān)保貸款或完全抵押貸款的方式，適當(dāng)?shù)臅r機(jī)逐步開放信用交易；商業(yè)銀行可以為券商開展一些創(chuàng)新業(yè)務(wù)，比如為企業(yè)重組并購提供貸款等。

拓寬股票質(zhì)押貸款的對象。積極準(zhǔn)備在適當(dāng)時候推出非券商股票質(zhì)押貸款，包括開辦企業(yè)股票質(zhì)押貸款和個人股票質(zhì)押貸款。并通過完善相關(guān)的法律法規(guī)、完善登記制度、通過對質(zhì)押率和質(zhì)押利率的調(diào)節(jié)、增加或減少信用交易保證金等有效控制風(fēng)險。

組建銀行業(yè)和保險業(yè)的證券投資基金，銀行和保險公司通過購買基金間接進(jìn)入股市。同時，政府對這類證券投資基金的規(guī)模進(jìn)行控制。

妥善解決國有股和法人股的出路

由于歷史形成的原因，我國國有股、法人股比例高并且不能流通，必須通過國有股減持和流通加以解決，但這是一個逐步實現(xiàn)的長期過程，需要采取多元化的解決思路：

減持方式多元化。根據(jù)企業(yè)的不同情況和各種方案的不同特點，由證券公司等中介機(jī)構(gòu)與上市公司共同協(xié)商決定采取哪一種具體方案，如配售方案、包括回購、縮股或擴(kuò)股的股權(quán)調(diào)整方案、存量發(fā)行方案、基金方案、股債轉(zhuǎn)換方案以及包括協(xié)議轉(zhuǎn)讓、拍賣、新建國有股市場等在內(nèi)的第二市場方案等。

定價機(jī)制必須統(tǒng)一。以凈資產(chǎn)值為基準(zhǔn)，再綜合考慮企業(yè)的盈利能力和行業(yè)發(fā)展前景等各種因素確定一個權(quán)數(shù)，用凈資產(chǎn)值來乘以這個權(quán)數(shù)，進(jìn)而確定減持價格。

以凈資產(chǎn)左右的價格賣給老股東，來取代目前正在實施的國有股以凈資產(chǎn)左右的價格轉(zhuǎn)讓給外資企業(yè)。國有股以凈資產(chǎn)左右的價格轉(zhuǎn)讓給外資企業(yè)，仍然存在今后外資法人股的流通問題，而且失去了通過低價配售對老股東進(jìn)行補(bǔ)償?shù)氖侄?，反而為今后解決其流通問題設(shè)置了障礙。

市場在資金方面不存在障礙，非流通股的流通給市場帶來的壓力也在可控范圍之內(nèi)。目前非流通股總量在3600億元股左右，按凈資產(chǎn)左右的價格減持，只需要1萬億元左右的資金規(guī)模。只要通過股票質(zhì)押貸款等方式，從銀行8萬億元儲蓄存款中分流出15%左右，就能滿足需要。然后將部分減持獲得的資金通過投資基金的形式回流到股市，化解流通帶來的市場壓力。

只要政府采取的減持和流通方式得當(dāng)，那么國有股和法人股完全可以在國有資產(chǎn)不流失、投資者不受損失、股價指數(shù)保持穩(wěn)定而市盈率平穩(wěn)回落的情況下進(jìn)行減持和流通，從而在非流通股問題的解決上形成一個多贏格局。

深化發(fā)行制度改革

由審批制向核準(zhǔn)制改革標(biāo)志著我國的發(fā)行制度已經(jīng)邁出了市場化的一大步，但監(jiān)管部門的行政控制仍然存在，其結(jié)果是扭曲了資本市場融資、投資方的供求關(guān)系。而中國證券市場上存在的許多問題，都與發(fā)行制度的不合理以及行政干預(yù)有著直接或間接的聯(lián)系。這一問題越來越成為制約中國證券市場健康發(fā)展的瓶頸。

目前我國新股發(fā)行的認(rèn)購剛剛采取市值配售法。但這一改革并沒有從根本上解決新股發(fā)行速度過慢，新股發(fā)行積壓等老問題，同時又產(chǎn)生了中簽率過低導(dǎo)致市值配售的收益率過低、對法人機(jī)構(gòu)投資者吸引力不夠等新問題。

要修正這些扭曲，就必須從根源入手，遵循漸進(jìn)式改革的原則，對現(xiàn)行的發(fā)行制度作適當(dāng)?shù)恼{(diào)整，實行“批量招標(biāo)發(fā)行、全額市值配售、集中上市”的模式。首先，將擬發(fā)行新股公司按市盈率高低進(jìn)行招標(biāo)，選擇一批公司待發(fā)行，同類公司中市盈率較低的優(yōu)先發(fā)行；其次，選擇某一天的市值作為基準(zhǔn)，投資者按其擁有市值多少，決定申購多少新股，申購什么新股，但是每一單位有效市值額度僅能申請集中上市股票中的一只，市值不能重復(fù)利用；然后，每一發(fā)行公司按照發(fā)行數(shù)量和申購量多少，進(jìn)行配號抽簽，決定哪些賬號中簽；最后，中簽投資者存入足夠資金，購買中簽股票。在一定時間后，安排發(fā)行新股集中上市，該批股票發(fā)行上市完畢。另外，為明確市場預(yù)期，穩(wěn)定市場信心，證監(jiān)會發(fā)審委可預(yù)先確定每年的發(fā)行批次，以及每批發(fā)行的家數(shù)。

新發(fā)行方案的發(fā)行順序由招標(biāo)市盈率決定，那些最急需資金的公司將會愿意以較低的市盈率發(fā)行，保證了資金配置到最稀缺的公司，使發(fā)行制度更加市場化。同時以市盈率高低作為發(fā)行依據(jù)，能有效抑制擬上市公司以高市盈率“圈錢”的不良動機(jī)。而且，通過批量發(fā)行和集中上市，能合理改變一段時期內(nèi)新股和資金的供求關(guān)系，有效降低新股發(fā)行市盈率以及新股上市后的市盈率，使滬深市場在綜合指數(shù)不下跌的情況下大幅降低整個市場的市盈率，從而降低證券市場風(fēng)險。此外，通過集中配售，可以增加每次發(fā)行的新股數(shù)量，將提高市值的利用率，提高單次申購的中簽率，增加市值配售對二級市場大戶投資者的吸引力，同時還可解決長期困擾券商的不合理的通道問題。

切實保護(hù)中小投資者權(quán)益

截至2002年8月底，我國中小投資者在滬深證券交易所的開戶數(shù)為6794萬戶，占投資者總數(shù)的99.47%。中小投資者是市場中的弱勢群體，需要法律法規(guī)來切實維護(hù)他們的合法權(quán)益。首先是要建立全社會的誠信系統(tǒng)，培育誠信意識；其次是加強(qiáng)法制建設(shè)力度，完善相關(guān)配套的實施辦法和操作細(xì)則?？梢越梃b發(fā)達(dá)國家的成功經(jīng)驗和做法，制定《中小股東權(quán)益保護(hù)法》，建立健全證券民事訴訟（如集團(tuán)訴訟和股東代表訴訟）、證據(jù)、聽證和民事賠償制度，使得中小投資者權(quán)益保護(hù)有法可依；第三是可以考慮設(shè)立中小投資者權(quán)益保障中心（或協(xié)會），為投資者提供及時有效的法律及咨詢服務(wù)；第四是提高證券市場監(jiān)管效率，加大對違規(guī)行為的懲治力度；第五是為利益遭受侵害的中小投資者設(shè)立賠償基金；第六是加強(qiáng)投資者教育的基礎(chǔ)工作，增強(qiáng)投資者的維權(quán)意識，并引導(dǎo)投資者樹立科學(xué)的投資理念。

打造中國證券業(yè)的“旗艦”

目前我國證券公司不僅規(guī)模偏小，還普遍存在業(yè)務(wù)單一、粗放經(jīng)營的特點，容易受到市場波動的影響，業(yè)務(wù)創(chuàng)新的能力明顯不足。這些問題導(dǎo)致整個證券行業(yè)效率低下，生存和發(fā)展環(huán)境惡劣，行業(yè)資源浪費嚴(yán)重，優(yōu)勢券商做不大，劣勢券商死不了。面對加入WTO的挑戰(zhàn)，必須盡快解決存在的各種問題：首先，政府要規(guī)劃好證券行業(yè)的發(fā)展，明確行業(yè)的發(fā)展目標(biāo)，同時重點扶持規(guī)模大、內(nèi)控力強(qiáng)、資產(chǎn)質(zhì)量高、經(jīng)營業(yè)績好的大型證券公司，培育國家級的大投資銀行。鼓勵券商組建金融控股集團(tuán)。其次，打破地方保護(hù)主義的封鎖，實施市場化的退出機(jī)制，通過行業(yè)內(nèi)、地區(qū)間并購，壯大規(guī)模和實力，改變目前“小而全”、“小而多”的低水平發(fā)展模式。再次，借鑒國際慣例，建立和完善證券公司治理結(jié)構(gòu)，加快證券公司股份制改造和上市。此外，管理層要為券商業(yè)務(wù)開拓創(chuàng)新提供制度保障，例如允許符合條件的證券公司發(fā)行金融債券、開展和擴(kuò)大證券質(zhì)押貸款，解決證券公司長期存在的融資難題等。

降低市場系統(tǒng)性風(fēng)險的積聚

在股票市場大幅調(diào)整的情況下，我國證券市場品種過少，結(jié)構(gòu)單一的矛盾日益突出，已經(jīng)對市場發(fā)展造成阻礙。這種狀況不僅使投資者投資渠道狹窄，而且無法進(jìn)行風(fēng)險對沖。由于缺乏風(fēng)險對沖機(jī)制，還使得我國證券市場的定價機(jī)制受到扭曲，證券市場系統(tǒng)性風(fēng)險不能及時有效地得到釋放，導(dǎo)致市場風(fēng)險不斷累積。單邊市也造成投資者的盈利渠道受阻，限制了其發(fā)展空間。另外，缺乏對沖機(jī)制也將對吸引國外合格的機(jī)構(gòu)投資者(QFII)進(jìn)入國內(nèi)股票市場造成障礙。因此，建立風(fēng)險對沖機(jī)制既是我國證券市場發(fā)展到這一階段的內(nèi)在要求，也是證券市場規(guī)范化、國際化的慣例。

我國證券市場經(jīng)過10多年的發(fā)展，目前已經(jīng)具備了建立相關(guān)風(fēng)險對沖機(jī)制的條件：現(xiàn)貨市場迅速發(fā)展，機(jī)構(gòu)投資者迅速增加，法律和監(jiān)管體系不斷完善，投資者風(fēng)險意識不斷強(qiáng)化等。根據(jù)成熟市場的經(jīng)驗與我國證券市場的發(fā)展階段，可以按風(fēng)險的可控程度和產(chǎn)品相互配套的要求，采取首先推出股指期貨、其次推出信用交易機(jī)制、再次為股票期貨、最后為股票期權(quán)的順序，逐步推出風(fēng)險對沖產(chǎn)品。

進(jìn)一步提高監(jiān)管效率

我國政府監(jiān)管部門在監(jiān)管目標(biāo)、監(jiān)管手段、法律依據(jù)等各方面都有了長足的進(jìn)步，但目前在認(rèn)識上和具體操作上也存在不足，具體表現(xiàn)為：

——對證券市場的功能定位上有偏差。長期以來我國一直強(qiáng)調(diào)證券市場為國有企業(yè)融資服務(wù)，非國有企業(yè)融資上市的制約始終很高；同時在功能定位上也沒有從單純的融資功能轉(zhuǎn)變到資源配置和價格發(fā)現(xiàn)功能上來。

——在規(guī)范和發(fā)展的認(rèn)識上存在偏差，把發(fā)展與規(guī)范對立起來，使兩者之間缺乏有效的協(xié)調(diào)。在實際操作過程中，經(jīng)常自覺不自覺地把規(guī)范理解成單純的治理整頓，以犧牲證券市場的發(fā)展為代價，寄希望于把證券市場打掃干凈再來發(fā)展；把發(fā)展理解為簡單的數(shù)量堆積，割裂規(guī)范和發(fā)展的內(nèi)在關(guān)系，人為地使證券市場陷于規(guī)范和發(fā)展的兩個極端之中，沒有建立一套把發(fā)展和規(guī)范有機(jī)融合在一起的動態(tài)的監(jiān)管理念；

——缺乏市場化的調(diào)控手段。往往政策選擇的方向是正確的，但由于在操作手法、時機(jī)選擇、調(diào)控力度等方面的選擇不當(dāng)，導(dǎo)致一項本來有利于證券市場發(fā)展的政策被歪曲而延誤。

對于監(jiān)管中存在的問題，必須逐步加以解決：

準(zhǔn)確定位證券市場的基本功能。堅持在發(fā)展中規(guī)范的方針。以歷史和發(fā)展的眼光正確看待目前中國證券市場存在的各種問題，尤其對經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展中的中國證券市場的高市盈率有正確的認(rèn)識。

要進(jìn)一步完善市場化的調(diào)控手段。尊重市場客觀規(guī)律，對各項政策的具體實施手段、實施力度和時機(jī)選擇予以充分重視，以達(dá)到合意的政策效果。

搞好監(jiān)管當(dāng)局的協(xié)調(diào)。目前與證券市場相關(guān)的監(jiān)管部門除了證監(jiān)會、證券交易所、各級證管辦之外，保監(jiān)會和人民銀行也對其有很大的影響。三個部門之間的監(jiān)管工作需要加強(qiáng)信息交流、協(xié)調(diào)監(jiān)管，以保證貨幣市場，證券市場和保險市場三者的資金可以有序地相互融通，互促發(fā)展并控制風(fēng)險。

全方位、多層次、有步驟地推進(jìn)國際化步伐

中國已經(jīng)加入WTO，證券市場國際化已經(jīng)是必然選擇。證券市場的開放是一把“雙刃劍”，機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存。必須選擇最佳的開放路徑，避免開放可能帶來的危機(jī)性風(fēng)險，減輕開放帶來的陣痛，以較小的代價享受國際化帶來的利益。

亞洲金融危機(jī)給我們的教訓(xùn)是，證券市場的開放必須有穩(wěn)定、成熟的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境作保障，必須有合理、科學(xué)的配套政策相配合，而且，完全開放前的證券市場必須是機(jī)制健全、監(jiān)管成熟、且有豐富、立體化層次的市場。